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摘 要

湖北省经济财政处全国上游，债务率中上水平。2021年湖北省GDP首次突破五万亿元大关，为50013亿元，排全国第7位；GDP增速为12.9%，排全国首位，主要因为2020年受疫情影响基数较低；一般公共预算收入为3283亿元，排全国第12位。城投债务率和政府债务率分别为664%和363%，从高到低排全国第7和15位，处于中上水平。

经济方面，各地级市疫后强劲复苏，2021年GDP增速均在10%以上，GDP均已恢复并超过疫情前水平。宜昌、咸宁和襄阳2021年GDP增速分别为16.8%、15.0%和14.7%，排省内前三，并且两年平均增速也排省内前三。财政方面，黄石和鄂州一般公共预算收入增速分别为42.3%和42.1%，排省内前二。债务方面，宜昌、黄石、襄阳、随州2021年城投债务率下降超100个百分点。

综合经济、财政、债务来看，武汉、宜昌和襄阳相对较强，黄冈、孝感、荆州、十堰、荆门和黄石处于中游水平，咸宁、恩施州、鄂州和随州相对较弱。

截至2022年12月2日，湖北省城投债余额为6791.9亿元，涉及发行人143家。以AA及以下平台为主，共101家，占比达70.6%。从区域分布来看，武汉、省本级、黄石、襄阳、宜昌存量债余额在500亿元以上，合计占比74.9%，其余地级市城投债规模较小，不足400亿元。从未来一年城投债月度到期及行权节奏来看，2023年3月和11月是高峰，到期及行权规模在200亿元以上。

从公募城投债平均估值来看，多数地级市介于4.0%-5.0%。黄石公募城投债平均估值省内最高，为5.2%，其2021年城投债务率达915%，排省内第一高，并且城投非标债务占比超过10%。随州、恩施州、孝感、咸宁次之，平均估值在4.5%-5.0%左右，其中随州、恩施州、咸宁经济财政实力均较弱，排省内后4位。黄冈、襄阳、武汉平均估值较低，在4.0%以下，其中武汉和襄阳经济财政实力排全省前二，黄冈2021年城投债务率在300%以下，处省内较低水平。

最后我们重点选取了城投存量债规模较大的省本级、武汉、黄石、襄阳和宜昌，分别从产业结构和平台概况等方面进行详细分析，近两年湖北省层面和各地级市层面国企整合动作较多。

核心假设风险。数据口径有偏差，城投平台信息不全，城投相关政策超预期。

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湖北省经济财政处全国上游，债务率中上水平

湖北省经济总量处全国上游。2021年GDP首次突破五万亿元大关，为50013亿元，恢复并超过2019年疫情前水平，排全国第7位；GDP增速为12.9%，排全国首位，主要因为2020年受疫情影响基数较低；人均GDP为86416元/人，排全国第9位。

湖北省着力构建“51020”现代产业体系，打造汽车制造、新一代信息技术、大健康、现代化工及能源、现代农产品加工5个万亿级支柱产业，高端装备、先进材料等10个五千亿级优势产业及20个千亿级特色产业集群。汽车制造产业为湖北省第一大支柱产业，聚集东风汽车等25家头部整车厂、1400多家零部件企业、1578家规上汽车企业，形成以“中国车谷”为核心，“汉孝随襄十”汽车走廊产业带为支撑，宜昌、荆门、荆州等多点发力的全域协调发展新格局。电子信息产业2021年营收达6928亿元，涌现出烽火通信、长飞光纤、光迅科技、锐科激光等行业领军企业。大健康产业形成以医药产业为重点、医疗服务为支撑、“健康+”融合业态为延伸的产业体系，规模突破5000亿元，汇集了国药中联、九州通、人福医药等知名企业。

财政方面，一般公共预算收入还未恢复到疫情前水平。2021年湖北省一般公共预算收入为3283亿元，排全国第12位，增速为30.7%，排全国首位，但如果跟2019年数据相比，两年平均增速为-1.6%，还未恢复到疫情前水平。税收收入占比为78.0%，排全国第7位，较2020年提升1.4个百分点。政府性基金收入为3913亿元，增长21.2%，其中国有土地使用权出让收入为3445亿元，占比88%。

债务方面，湖北省债务率处全国中上水平。2021年城投债务率（发债城投有息债务/一般预算收入，下同）和政府债务率（地方政府债务余额/一般预算收入，下同）分别为664%和363%，从高到低排全国第7和15位，分别较2020年下降116.9和37.9个百分点，主要得益于2021年一般公共预算收入大幅增长。

（一）各地级市2021年经济强劲复苏，宜昌、咸宁、襄阳表现突出

湖北省下辖13个地级市，按2021年GDP规模从高到低可以划分为四个梯队：第一梯队武汉大幅领先，2021年GDP规模为17717亿元，约占全省GDP总量的35.4%。第二梯队的襄阳、宜昌介于5000-5400亿元。第三梯队的荆州、孝感、黄冈、十堰、荆门在2000-2800亿元。第四梯队的黄石、咸宁、恩施州、随州、鄂州在1000-2000亿元。

从2021年GDP增速来看，各地级市疫后强劲复苏，均取得10%以上增长，GDP均已恢复并超过2019年疫情前水平。其中宜昌2021年GDP增速高达16.8%，排省内第1位，并且两年平均增速为5.5%，也排省内第1。咸宁和襄阳同样表现突出，2021年GDP增速分别为15.0%和14.7%，排省内前三。随州、恩施州、十堰、荆门GDP增速相对较低，均在12%以下，排省内后四位。

（二）宜昌、黄石、襄阳、随州2021年城投债务率下降超100个百分点

武汉财政实力较强，2021年一般公共预算收入为1579亿元，排省内第1位，约占全省48.1%，遥遥领先其他地级市，增速为28.3%，恢复并超过2019年疫情前水平。税收占比为85.6%，也排省内第1，较2020年上升0.9个百分点。财政自给率（一般公共预算收入/一般公共预算支出，下同）提升20个百分点至71%，提升幅度排省内第1。债务负担方面，2021年城投债务率和政府债务率分别为521%和353%，从高到低排省内第6和第9位，处于中下游水平。

位列GDP第二梯队的襄阳和宜昌，2021年一般公共预算收入分别为211亿元和198亿元，排省内第2和第3。虽然2021年两市一般公共预算收入增速均处于30%以上的较高水平，但由于2020年下滑严重，还未恢复到2019年疫情前水平，两年平均增速仍然是负的，分别为-16.1%和-9.2%。债务负担方面，宜昌城投债务率和政府债务率分别下降163和110个百分点至622%和406%，降幅均排省内第1，襄阳城投债务率亦较2020年下降120个百分点至771%，降幅排省内第3。

位列GDP第三梯队的荆州、孝感、黄冈、十堰和荆门一般公共预算收入介于100-150亿元。黄冈和孝感2021年一般公共预算收入增速在30%以上，基本恢复至疫情前水平。第三梯队的地级市财政自给率偏低，除荆门外均低于35%。债务负担方面，荆门和荆州城投债务率处较高水平，分别为731%和654%，排省内前四高。而黄冈城投债务率较低，在300%以下。

位列GDP第四梯队的黄石、咸宁、恩施州、随州和鄂州中，仅黄石一般公共预算收入超过100亿元，其中随州只有50.4亿元。随州、黄石和鄂州2021年一般公共预算收入增速均超过40%，并且两年平均增速超过1%，财政收入已恢复并超过2019年疫情前水平。鄂州税收占比为83.1%，仅次于武汉排省内第2。此外，鄂州和随州政府性基金收入大幅改善，增长超40%。债务负担方面，黄石和随州城投债务率较2020年下降超100个百分点，但黄石城投债务率仍高达915%，为省内最高。而鄂州和恩施州城投债务率较低，分别为293%和132%，排省内最后两位。

综合经济、财政、债务来看，武汉、宜昌和襄阳相对较强，黄冈、孝感、荆州、十堰、荆门和黄石处于中游水平，咸宁、恩施州、鄂州和随州相对较弱。

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湖北省上市公司及金融资源概况

（一）武汉上市公司数量和市值在省内一枝独秀

截至2022年12月2日，注册地址在湖北省的A股上市公司有132家，排全国第11位，总市值达14572亿元，排全国第13位，主要集中在电子、医药生物、国防军工、基础化工和电力设备五大行业，五大行业总市值超过湖北省上市公司总市值的一半。

分地级市来看，武汉上市公司数量和市值均大幅领先，有73家上市公司，总市值超7000亿元，占湖北省上市公司总市值近一半，其中23家市值逾百亿元，集中在医药生物、通信和机械设备等行业，其中高德红外、人福医药、宏发股份市值排名靠前。黄石和荆州各有7家上市公司，总市值分别为2063亿元和1735亿元。而后是宜昌和襄阳，上市公司总市值介于1000-1300亿元之间，上市公司数量为11家和13家，其余地级市上市公司数量不超过6家，总市值不足600亿元。其中随州、鄂州、黄冈、咸宁仅有1家上市公司，市值也较低，不足100亿元，恩施州暂无上市公司。

（二）银行金融资源省内形成三梯队

湖北省银行金融资源处全国中游，有79家城农商行，数量排全国第10位，其中城商行2家，农商行77家。披露数据的城农商行总资产超过1.6万亿元，排全国第17位。分地级市来看，主要集中在武汉，城农商行总资产近1.2万亿元，占全省7成以上。宜昌、荆州、十堰、黄冈、襄阳和孝感城农商行总资产介于400-750亿元，荆门、随州和咸宁介于300-400亿元，其余地级市均在250亿元以下。

截至2022年12月2日，湖北省有12家城农商行有存量债。其中汉口银行和湖北银行为城商行，2021年末总资产分别为4687.6亿元和3511.2亿元，排名省内前三。汉口银行是湖北省目前资产规模最大的城农商行，前身为武汉市商业银行。湖北银行是湖北省唯一省级城商行，亦是湖北省唯一的AAA银行，系原黄石银行等5家商业银行新设合并而成。

股份行资源方面，各地级市分化较大。武汉、宜昌和襄阳有网点的股份行数量较多，分别为12家、10家和9家。其次是荆州、黄石、黄冈、孝感和十堰，有3-6家股份行在当地设立网点。其余地级市有网点的股份行数量不超过1家，其中随州和恩施州暂无股份行网点。

总体来看，湖北省上市公司及金融资源处于全国中游水平，地级市之间存在一定分化。武汉作为第一梯队遥遥领先，上市公司数量超过全省总数的一半，总市值排全省第1，城农商行资源也最丰富，12家股份行均在当地设立网点。宜昌、襄阳、荆州、黄冈、孝感、十堰和黄石为第二梯队，其中宜昌和襄阳金融资源丰富，分别有10家和9家股份行在当地设立网点，上市公司数量也排全省前3，总市值超过1000亿元。荆州、黄冈、孝感、十堰和黄石均有3家及以上股份行设立网点，上市公司总市值也相对较大，与其经济财政实力处于全省中上游水平相匹配。其余地级市金融资源相对有限，设立网点的股份行数量较少，上市公司资源也相对较少。

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湖北省城投债概览和主要平台梳理

（一）大部分地级市非标债务占比小于10%

整体来看，2021年湖北省城投有息债务中非标、债券和银行贷款占比分别为8.6%、29.1%和62.3%，债务结构尚可。2021年湖北省大部分地级市非标债务占比小于10%，仅武汉、恩施州和黄石非标债务占比超过10%，其中武汉主要是受部分区县级平台拖累。鄂州、荆州、荆门和孝感2021年非标债务占比在5%以下，且鄂州和荆州债券占比小于30%，银行贷款占比在70%以上，债务结构较为合理。

从非标占比变化来看，2021年湖北省多数地级市城投非标占比有所上升，但黄石、荆门、咸宁、鄂州和襄阳有所下降。其中黄石和荆门降幅较大，分别为4.0和1.8个百分点，主要由于非标债务规模下降的同时，有息债务总规模增加。其余3个地级市下降幅度较小，在1个百分点以内。

（二）湖北省AA及以下平台数量占比较高

截至2022年12月2日，湖北省城投平台存量债余额为6791.9亿元，涉及发行人143家。从发行人主体评级来看，以AA及以下平台为主，共101家，占比达70.6%；AAA和AA+平台分别为8家和26家，占比分别为5.6%和18.2%。从债券类型来看，企业债余额最大，为1919亿元，占比28.3%；中票次之，为1868.4亿元，占比27.5%；而项目收益票据余额最小，为13亿元，占比仅0.2%。

从区域分布来看，武汉、省本级、黄石、襄阳、宜昌存量债余额在500亿元以上，合计占比74.9%。其中，武汉和湖北省本级余额较大，超过1300亿元，分别涉及31家和5家平台。黄石、襄阳和宜昌平台数量也较多，为12-18家。其余地级市城投债规模较小，不足400亿元，除荆门、荆州和孝感外，平台数量不超过8家。

（三）2023年3月和11月是湖北省城投债到期高峰

湖北省城投债未来三年到期及行权较为分散，2023年和2024年规模大致相当，分别为1830.1亿元和1822.1亿元，2025年下降至1396.1亿元。

从未来一年月度到期及行权节奏来看，2023年3月和11月是高峰，到期及行权规模在200亿元以上，占一年内到期及行权总规模的比例超过12%。其次是2023年8月、9月和10月，到期及行权规模在150亿元以上。

分区域来看，随州、黄石和鄂州未来一年城投债到期及行权占比较高，在40%及以上，黄石到期及行权规模也较大，为298亿元，而鄂州规模较小，仅25亿元。咸宁和荆门次之，介于30%-40%，其中荆门到期及行权规模相对较大，为126亿元，且私募债到期量逾一半。而武汉、宜昌、恩施州到期及行权占比较低，在20%以下。

（四）多数地级市公募债平均估值介于4.0%-5.0%

湖北公募城投债信用利差已调整至历史99%的高分位数。从2022年初至11月11日，湖北公募城投债信用利差收窄39bp，随后受理财赎回影响，被迫抛售信用债，信用利差大幅走扩77bp。截至2022年12月9日，湖北公募城投债利差为202bp，相较年初走扩38bp，处于历史99%的高分位数。分主体评级来看，AAA及AA+平台利差走扩幅度较大，分别为51bp和52bp。分行政级别来看，省级和市级平台利差走扩幅度较大，分别为60bp和44bp，表明主要机构对湖北省城投的持仓，或集中在资质较好的主体。

分地级市来看，仅随州城投公募债利差相较年初还保持收窄。从2022年初至11月11日，除鄂州外，其余地级市城投债利差均收窄，其中随州、咸宁、荆州、黄冈收窄幅度在60bp以上。但随后债市整体调整，多数地级市利差走扩超80bp。今年截至2022年12月9日，仅随州信用利差还保持收窄35bp，鄂州和十堰利差走扩超60bp，主要因为其经济财政实力较弱，前期收窄幅度小，而本轮调整幅度又很大。此外，大部分地级市利差处历史80%以上较高分位水平。

湖北省城投债中公募债占比较高，在6成以上。分地级市来看，恩施州存量城投债均为公募债，湖北省本级、咸宁、武汉、襄阳公募债占比也较高，在三分之二以上。鄂州私募债占比为64.8%，是湖北唯一私募债占比超过50%的地级市。

从公募城投债平均估值来看，多数地级市介于4.0%-5.0%。黄石公募城投债平均估值省内最高，为5.2%，其2021年城投债务率达915%，排省内第一高，并且城投非标债务占比超过10%。随州、恩施州、孝感、咸宁次之，平均估值在4.5%-5.0%左右，其中随州、恩施州、咸宁经济财政实力均较弱，排省内后4位。荆门、荆州、鄂州、十堰、宜昌处于中游水平，平均估值介于4.0%-4.5%。黄冈、襄阳、武汉平均估值较低，在4.0%以下，其中武汉和襄阳经济财政实力排全省前二，黄冈2021年城投债务率在300%以下，处省内较低水平。

从私募城投债平均估值来看，随州和黄石相对较高，在5.2%以上。其次是襄阳、荆州、十堰，平均估值介于5.0%-5.2%，其中襄阳和荆州主要被区县级平台拉高了整体估值。黄冈、武汉、鄂州平均估值相对较低，在4.2%以下，其中鄂州2021年城投债务率在300%以下，处省内偏低水平，且样本券平均剩余期限较短，不足1年。

（五）湖北省主要城投平台梳理

我们重点选取了城投存量债规模较大的省本级、武汉、黄石、襄阳和宜昌，分别从产业结构和平台概况等方面进行详细分析，近两年湖北省层面和各地级市层面国企整合动作较多。

1. 省本级

湖北省本级共有5家存量债平台，实控人均为湖北省国资委，分别为湖北交通投资集团有限公司（“鄂交投”）、湖北省联合发展投资集团有限公司（“鄂联投”）、长江产业投资集团有限公司（“鄂长投”）、湖北联合交通投资开发有限公司（“联合交通”）、湖北楚天智能交通股份有限公司（“楚天交通”）。

2021年12月，湖北省开始了一轮力度较大的省属国企改革，以“突出主责主业、注重国企功能、聚焦创新发展”为原则推进省属企业战略性重组和专业化整合，目标将37户省属企业整合为15户，其中市场竞争类7户、金融服务类1户、功能保障类7户。其中，鄂联投与湖北工建、清能集团、宏泰城发“四企合一”，组建了新的湖北联投集团有限公司；鄂交投和鄂长投也有股权和资产的划入、划出操作。

从职能划分来看，湖北省本级5家存量债平台大致可分为交通、国有资本运营两大类。交通类平台有3家，分别为鄂交投、联合交通和楚天交通，后两者为前者子公司，共同负责湖北省高速公路的投资建设及运营。其中联合交通51%股权于2022年8月正式划入鄂交投，整合后鄂交投运营全省80%高速公路，里程超5878公里。

国有资本运营类平台有2家，为鄂联投和鄂长投。鄂联投业务较多元，涉及路桥工程建设、土地代征、房地产开发、科技园区开发、环保、化工产品销售等，同时持有东湖高新、天风证券等上市公司股权。在本轮湖北省属企业国资国企改革中，鄂联投被赋予了“科技园区、产业园区、功能园区全生命周期运营商”、“城市更新全产业链综合服务商”和“工程建设全领域总承包商”等“三全三商”重要功能。公司剩余期限0.6-0.9年公募债，估值在4%左右，具有一定性价比。

鄂长投为湖北省级战略性新兴产业投资运营主体和省级产业投资基金投资管理主体，营业收入主要来自粮油制品销售、建筑材料销售、医药产品、房地产销售等板块。此外，公司还有棚改和异地扶贫搬迁业务，其子公司湖北省投资公司为湖北省棚户区改造项目省级统贷平台的借款人，承担全省（除武汉市外）棚户区改造项目省级融资平台职能。

2. 武汉市

武汉为湖北省省会，被誉为“九省通衢”，是我国重要的综合交通枢纽和工业基地，下辖江岸区、江汉区、硚口区、汉阳区、武昌区、青山区、洪山区、蔡甸区、江夏区、黄陂区、新洲区、东西湖区、汉南区13个区。

产业结构方面，武汉三次产业占比由2020年的2.6:35.6:61.8微调至2021年的2.5:35.0:62.5，第三产业占比较高。近年来，武汉主导产业加速更替，由钢铁、石化等传统产业，加快向光电子信息、汽车及零部件两大支柱产业转变。武汉是全球最大的光纤光缆制造、光模块研发生产基地和全国最大的高端激光设备生产基地，2021年生产光纤1.1亿千米、光缆5282万芯千米，均居全球第1。光电子信息产业产值规模十年增长163%，已突破3000亿元，聚集帝尔激光、长飞光纤、华灿光电等知名上市企业。汽车及零部件产业产值规模十年实现翻番，已跨越3000亿元台阶，东风汽车、比亚迪等8大整车企业齐聚武汉，车系品牌数量居全国城市第一。

平台概况方面，武汉共有31家存量债平台，其中市级平台8家，区县级平台11家，国家级园区平台9家，其他园区平台3家。市级平台按职能大致可以划分为基建、水务、交通、文化旅游四类。

基建类平台3家，分别为武汉市城市建设投资开发集团有限公司（“武汉城投”）、武汉城市建设集团有限公司（“武汉城建”）、武汉生态环境投资发展集团有限公司（“武汉生态环境”）。武汉城投主要负责武汉基础设施建设，水务、燃气等公用事业类业务，有息债务中债券占比偏高，2021年末为44.3%。武汉城建前身为武汉地产开发投资集团有限公司，2020年9月，武汉国资委将武汉中央区商务集团等多家公司划入后变更为现名，主要负责武汉基础设施、保障房建设，另外房地产板块收入占比较高，近几年在40%以上。武汉生态环境主要承担临空经济区城市基础设施建设、武汉市级水环境基础设施建设运维、市内水环境保护利用和水环境整治等职能。

水务类平台3家，分别为武汉市水务集团有限公司（“武汉水务”）、武汉三镇实业控股股份有限公司（“三镇实业”）、武汉碧水集团有限公司（“武汉碧水”）。武汉水务为武汉城投下属负责水务板块的全资子公司，三镇实业为武汉水务负责供水及污水处理的上市子公司。武汉碧水为武汉生态环境子公司，主要负责武汉水治理工程投资建设，还有少量保障房建设业务，目前仅存续一只“21武汉碧水GN001”。

交通类平台有1家，为武汉地铁集团有限公司，是武汉唯一的城市轨道交通项目投资、建设和运营主体，同时还涉及地铁沿线地块的开发整理业务，收益用于平衡地铁线路建设资金。文化旅游类有1家平台，为武汉旅游体育集团有限公司，前身为武汉旅游发展投资集团有限公司，在2020年9月武汉市属国企改革中变更为现名，负责武汉旅游文化产业投融资和旅游资源开发。8家市级平台存量债平均估值在3.5%-4.2%，具有一定性价比。

国家级园区平台层面，武汉东湖新技术开发区（“东湖高新区”）有4家、武汉经济技术开发区（“武汉经开区”）有3家，临空港经济技术开发区（“临空港经开区”）有2家。

东湖高新区被誉为“中国光谷”，是目前国内最大的光纤光缆、光电器件生产基地，最大的光通信技术研发基地和最大的激光产业基地。园区内4家平台分别为湖北省科技投资集团有限公司（“鄂科投”）、武汉高科国有控股集团有限公司（“高科国控”）、武汉高科农业集团有限公司（“高科农业”）、武汉葛化集团有限公司，其中高科农业为高科国控子公司。鄂科投为东湖高新区资产规模最大和唯一的AAA级平台，业务较为多元，营收主要源于建设管理费和产业园区开发运营，同时还涉及商品房销售、电子产品、汽车销售维修等业务。公司剩余期限0.4-1.1年的公募债，估值为3.3%-3.9%，具有一定性价比。

武汉经开区被誉为“中国车谷”，形成了以汽车及零部件等为支撑的现代产业体系，有东风集团总部、东风本田、东风乘用车、吉利等知名企业入驻，2021年汽车产量约占全省产量的一半。此外，武汉经开区与汉南区实行“两区合一”管理体制。园区内3家平台分别为武汉车都集团有限公司（“车都集团”）、武汉经开投资有限公司、武汉车都四水共治项目管理有限公司。车都集团负责武汉经开区基建、污水处理业务，营收主要源于工程建设，占比常年在85%以上，城投属性较强。公司剩余期限0.5年以内的存量债，估值在3.5%以上，具有一定性价比。

临空港经开区前身为武汉吴家山经济技术开发区，2013年3月经国务院批准，正式更名为武汉临空港经济技术开发区，与东西湖区合署办公。园区内2家平台分别为武汉临空港投资集团有限公司（“临空港投”）、武汉临空港经济技术开发区城市建设发展投资集团有限公司，后者为前者子公司。临空港投主要负责临空港经开区基础设施建设、水务等业务，营业收入主要源于委托代建收入和水费。同时，公司代表临空港经开区政府投资区域内重大产业项目，其中京东方项目和康宁项目陆续投产运营，并于2021年开始逐步实现股权退出。公司有息债务中非标占比偏高，2021年末为24.2%。公司行权剩余期限0.8年左右的中票，行权估值为4.2%左右，具有一定性价比。

区县级平台层面，江夏区和蔡甸区各有3家，汉阳区、洪山区、黄陂区、江岸区、硚口区各有1家。除蔡甸区财力较弱，2021年一般公共预算收入为39亿元外，其余区均在50亿元以上。武汉市江岸国有资产经营管理有限责任公司为江岸区唯一的发债平台，主要负责江岸区棚改、旧城改造、城市更新等，营收主要源于建筑安装业务。公司有息债务规模较小，对债券市场融资较为依赖，2021年末有息债务为29.1亿元，债券占比达79.3%。公司剩余期限0.4-0.7年的公募债，估值为3.5%-3.7%，具有一定性价比。

江夏区的3家平台分别为武汉市江夏城投集团有限公司（“江夏城投”）、武汉市江夏经济发展投资集团有限公司（“江夏经投”）、武汉江夏经济开发集团有限公司（“江夏经开集团”）。为深入实施国企改革及市场化转型，促进江夏区区属国企持续健康发展，江夏区国资局于2022年4月组建成立武汉市江夏国有投资控股集团有限公司（“江夏国控”），并于6月陆续将江夏城投、江夏经投、江夏经开集团100%股权均无偿划转至江夏国控。其中，江夏城投资产规模和存量债规模最大，主要负责江夏区安置房和市政工程建设，还涉及自来水销售及安装等业务，2021年营收来自城投类业务占比达88.8%，城投属性较强。江夏经投存量债均为私募债，江夏经开集团2022年6月首次发债。

3. 黄石市

黄石是鄂东南地区的水陆交通枢纽，是华中重要的原材料工业基地，有着“青铜故里”、“钢铁摇篮”、“水泥故乡”等美誉，下辖黄石港区、西塞山区、下陆区、铁山区4个区，大冶市1个县级市，阳新县1个县。

产业结构方面，黄石三次产业占比由2020年的7.2:44.3:48.5调整为2021年的6.8:45.4:47.8，第二产业占比上升。黄石九大主导产业为有色金属、黑色金属、装备制造、建材、食品饮料、化工医药、电子信息、能源、纺织服装，2021年完成产值2174.66亿元，占全市总量的88.66%，拥有中信特钢、华新水泥、闻泰科技等知名上市企业。“十四五期间”黄石将打造两千亿级新材料产业集群和千亿级电子信息产业集群。

平台概况方面，黄石共有12家存量债平台，其中市级平台5家，区县级平台3家，国家级园区平台3家，其他园区平台1家。5家市级平台分别为黄石市城市发展投资集团有限公司（“黄石城发”）、黄石市城市建设投资开发有限责任公司（“黄石城投”）、黄石市众邦城市住房投资有限公司（“众邦住房”）、黄石市国有资产经营有限公司（“黄石国资”）、黄石市交通投资集团有限公司（“黄石交投”）。2021年10月，黄石国资委重组整合众邦住房和黄石交投，通过新设合并方式组建黄石市东楚投资集团有限公司（“东楚投资”），上述两家公司控股股东由黄石国资委变更为东楚投资，实际控制人仍为黄石国资委。

黄石城发主要负责黄石基础设施建设，土地开发整理，供热、供水及污水处理等公用事业，营业收入主要源于工程委托代建及土地整理。黄石城投为黄石城发子公司，两者城投业务类型相似，2021年营收中来自城投类业务占比均超过6成，城投属性较强，且债券占有息债务比例均超过一半，偏高。

黄石国资为国有资本运营类平台，业务较多元，涉及贸易、代建、报社、粮储、电力等，营收主要源于贸易。公司是黄石重要的矿业投资企业，贸易业务主要由其下子公司鄂东矿业负责，产品主要为铜精矿和阴极铜。公司2021年末短期债务占比较高，近40%。黄石市级平台存量债平均估值较高，介于4.4%-6.1%。

国家级园区平台层面，黄石经济技术开发区（“黄石经开区”）有2家发债平台，分别为黄石磁湖高新科技发展有限公司（“磁湖高新”）、黄石市益民投资有限公司，后者为前者子公司。大冶湖高新技术产业开发区（“大冶湖高新区”）有1家发债平台，为湖北大冶湖高新技术产业投资有限公司（“大冶湖高新投资”）。

黄石经开区成立于1992年，2010年升格为国家级经开区，2019年4月与铁山区实施一体化发展改革。磁湖高新主要负责黄石经开区基础设施建设和土地开发整理，公司95%以上营收常年源于工程代建，城投属性较强。公司对债券市场融资较为依赖，2021年末有息债务中债券占比49.5%。大冶湖高新投资主要负责大冶湖高新区的基础设施及安置房建设，近三年营业收入占比均在75%以上。有息债务中债券占比较高，2021年末为56.2%。受限资产占比较高，2021年末受限资产为43.7亿元，占净资产的40.3%。2022年11月2日公司发布公告称，控股股东由大冶湖高新区管委会变更为大冶湖高新产业投资集团有限公司，实际控制人仍为大冶湖高新区管委会。

区县级平台层面，大冶市有2家，分别为湖北光谷东国有资本投资运营集团有限公司（“光谷东国资”）和湖北荆楚投资发展有限公司，后者为前者孙公司。阳新县有1家，为阳新县城镇建设投资开发有限公司（“阳新城投”）。大治市和阳新县财力偏弱，2021年一般公共预算收入分别为41亿元和21亿元。

光谷东国资主要从事大冶市基础设施建设、土地开发整理、公用事业运营业务，2021年合计营业收入占比66%。公司有息债务中非标占比偏高，2021年末为21.9%。同时公司对外担保余额较大，2021年末为68.62亿元，其中对民企担保8.4亿元。阳新城投主要负责阳新县基础设施建设，2021年营业收入来自城投类业务占比为98.6%，且应收类款项来自政府占比为85.5%，城投属性较强。公司2021年末有息债务结构较合理，银行贷款占比近7成。

4. 襄阳市

襄阳为湖北省域副中心城市，下辖襄城区、樊城区、襄州区3个区，枣阳市、宜城市、老河口市3个县级市，南漳县、谷城县、保康县3个县。

产业结构方面，襄阳三次产业占比由2020年的11.3:42.8:45.9调整为2021年的10.4:44.5:45.1，第二产业占比有所提升。襄阳拥有汽车和农产品加工2大千亿级产业集群，其中汽车产业集聚东风日产、PSA等30余家世界500强企业和500余家上下游企业，2021年规模以上汽车企业实现产值超过2300亿元。襄阳未来将构建“144”产业集群，即打造1个4000亿级汽车产业，4个千亿级产业（新能源新材料、食品饮料、装备制造、纺织服装），4个500亿级产业（电子信息、节能环保、医药健康、现代化工）。

平台概况方面，襄阳共有12家存量债平台，其中市级平台3家，区县级平台7家，国家级园区平台2家。3家市级平台分别为汉江国有资本投资集团有限公司（“汉江国投”）、襄阳市住房投资有限公司（“襄阳住投”）、湖北襄投置业有限公司（“襄投置业”），其中襄阳住投和襄投置业均为汉江国投子公司，襄投置业目前仅存续私募债。

汉江国投为襄阳资产规模最大的平台，2022年9月末总资产超2000亿元，主要从事襄阳基建、土地开发整理、保障房建设等，同时还涉及商品房销售、能源供应等业务。公司2021年营业收入中城投类业务占比58%，且应收类款项来自政府部门占比61.9%，城投属性较强。有息债务中债券占比偏高，2021年末为40.5%。公司剩余期限0.8年左右的中票，估值在3.5%左右，具有一定性价比。襄阳住投承担襄阳保障房建设任务，营收基本源于保障房及公租房代建、销售。2021年11月，汉江国投以债转股形式向襄阳住投增资20亿元。公司2021年末有息债务中非标占比偏高，为17.5%。

国家级园区平台层面，襄阳高新技术产业开发区和襄阳经济技术开发区各有1家发债平台，分别为襄阳高新国有资本投资运营集团有限公司（“高新国投”）和襄阳东津国有资本投资集团有限公司（“东津国投”）。高新国投负责襄阳高新区基础设施建设和棚改等业务，相关收入占营收比重常年在90%以上，城投属性较强。2021年末有息债务中非标占比为16.6%，偏高，无对外担保。公司剩余期限0.5年左右的中票，估值为4.6%，具有一定性价比。

襄阳经开区前身为襄樊汽车产业工业园，2010年经国务院批准升级为国家级开发区，东津新区系2012年由湖北省政府批准建设的城市功能新区，2012年8月东津新区建设上升为省级战略，襄阳市政府批准襄阳经开区管委会及东津新区管委会合署办公。东津国投主要负责东津新区（经开区）基础设施建设和土地开发整理业务，2021年营业收入中城投类业务占比96.5%。有息债务中债券占比偏高，2021年末为42.7%。

区县级平台方面，枣阳市、樊城区、谷城县、老河口市、南漳县、襄州区、宜城市各有1家发债平台，除南漳县建设投资集团有限公司评级为AA-外，其余平台均为AA。这7个区县财力较弱，2021年一般公共预算收入均小于25亿元，其中枣阳市和樊城区分别为21亿元和20亿元外，剩余5个发债区县均不足20亿元。因此，区县级平台存量债平均估值较高，超半数在6%以上。

5. 宜昌市

宜昌为湖北省域副中心城市，位于长江中上游结合部，素有“三峡门户”“川鄂咽喉”之称，是三峡工程、葛洲坝水利枢纽工程所在地，被誉为“世界水电之都”。宜昌下辖夷陵区、西陵区、伍家岗区、点军区、猇亭区5个区，宜都市、枝江市、当阳市3个县级市，远安县、兴山县、秭归县3个县，长阳土家族自治县和五峰土家族自治县2个自治县。

产业结构方面，宜昌三次产业占比由2020年的11.0:40.2:48.8调整为2021年的10.9:41.9:47.2，第二产业占比上升1.7个百分点。绿色化工是宜昌第一支柱产业，总产值超千亿，拥有规模以上工业企业129家，其中宜化集团磷复肥居国内前三，兴发集团是国内最大的精细磷化工企业。“十四五”期间，宜昌将打造“三六三”产业体系，优先发展生物医药、新一代信息技术、新材料三大新兴产业，优化发展绿色化工、装备制造、食品饮料、建筑建材、清洁能源、纺织服装及文化用品六大主导产业，培育发展氢能、数字经济、航空航天和海洋工程三大战略产业。

平台概况方面，宜昌共有18家存量债平台，其中市级平台6家，区县级平台11家，国家级园区平台1家。

2022年1月开始，为统筹资产资源、优化资本布局，宜昌国资委按照“产业相近、业务相关、优势互补、协同发展”原则将13家出资企业整合为宜昌城市发展投资集团有限公司（“宜昌城发”）、宜昌产投控股集团有限公司（“宜昌产投”）等6家企业。新组建的宜昌城发，整合了宜昌市城市建设投资开发有限公司（“宜昌城投”）、宜昌交通旅游产业发展集团有限公司（“宜昌交旅”）、宜昌市交通投资有限公司（“宜昌交投”）等。新组建的宜昌产投，以宜昌国有资本投资控股集团有限公司（“宜昌国投”）和宜昌高新产业投资控股集团有限公司为基础组建而成。

宜昌城发是宜昌资产规模最大的平台，主要负责宜昌市基建、保障房建设、公用事业等业务，还有商品房开发、贸易等经营性业务。宜昌城投作为宜昌城发核心子公司，城投业务类型相似。两者有息债务中债券占比偏高，2021年末均在40%以上。对外担保占净资产比例较低，均在10%以下，并且全部为对国企的担保。宜昌城发和宜昌城投存量债平均估值分别为3.9%和4.1%，具有一定性价比。

国家级园区平台层面，宜昌高新技术产业开发区有1家发债平台，为宜昌高新投资开发有限公司（“宜昌高新投”），公司2022年3月发布公告称控股股东由宜昌国资委变更为宜昌产投控股集团有限公司，实际控制人仍为宜昌国资委。宜昌高新投主要负责宜昌高新区土地征迁及基础设施建设，营收主要源于贸易业务，贸易品种为钢材及商品混凝土、PVC等，毛利率较低。公司有息债务中债券占比偏高，2021年末为76.4%。

区县级平台层面，枝江市有3家，夷陵区有2家，宜都市、当阳市、伍家岗区、西陵区、远安县和秭归县各有1家。其中，夷陵区和宜都市2021年一般公共预算收入分别为26亿元、20亿元，其余6个发债区县均在20亿元以下。区县级平台存量债平均估值较高，均在5%以上。

湖北夷陵经济发展集团有限公司主要负责夷陵区基建和土地开发整理，同时还是夷陵区唯一的供水企业。2021年6月夷陵区国资局将宜昌夷陵城市发展有限公司整体并入公司，公司重要性进一步提升。公司债务结构较合理，2021年末银行贷款占比约6成。宜都市国通投资开发有限责任公司主要负责宜都市基础设施建设和公用事业，2021年宜都市政府将宜都市河道采砂特许经营权注入公司，公司新增砂石开采业务。公司2021年营业收入中来自城投类业务占比87.9%，且应收类款项来自政府占比83.3%，城投属性较强。2021年末有息债务中非标占比21.1%，偏高。

风险提示：数据口径有偏差：由于城投平台相关数据从评级报告、募集说明书或者财务报告中获取，数据披露口径可能不同，导致结果存在一定偏差。城投平台信息不全：本文只分析了有存量城投债的平台，由于数据不可得，未发过债的城投平台没有纳入分析，可能会导致分析结果具有局限性。城投相关政策超预期：如果城投相关政策超预期收紧，叠加还本付息压力较大，信用风险将上升。

作者：

刘 郁，SAC 执证号：S0260520010001，SFC CE No.BPM217，邮箱：shliuyu@gf.com.cn

姜 丹，SAC 执证号：S0260520030001，邮箱：jiangdan@gf.com.cn

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